刘锋：把“耐心”做成一整套机制——评金融支持大湾区科创建设-华闻时空

10月19日，中国人民银行等十一部门联合印发《关于金融支持建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心的指导意见》。对大湾区而言，文件的关键表述是“建设开放型科技金融体系”，目标是促进形成“规则有效衔接、要素自由流动、生态深度协同”的科技金融服务体系，并明确提出支持粤港澳大湾区打造“融通港澳、链接全球的产业金融中心和耐心资本形成中心”。

这两句话可以拆开理解：前者强调制度供给，后者强调资本属性。合起来看，文件回应的是一个长期存在的大湾区命题：这里拥有较完整的制造业体系、香港的国际资本市场和深圳活跃的创投生态，但“科技—产业—金融”循环仍需在规则衔接、风险分担和退出机制上进一步闭合。

一、政策分量不在条款数量，而在把三个中心放进同一张资产负债表

过去三年出台的科技金融政策并不少，但多由不同部门、不同领域分别推进：货币政策工具、上市制度、跨境资金管理、知识产权融资等各有侧重。此次文件的不同之处在于，十一个部门围绕同一目标协同发力，将科技创新从基础研究、中试验证、成果转化到产业化、资本化的链条纳入统一框架，并对三个区域作出差异化安排：北京（京津冀）侧重原始创新和重大科技基础设施，上海（长三角）侧重产业集群协同，粤港澳大湾区侧重开放型科技金融体系和跨境规则衔接。

这种“一域一策”的安排，与科技金融需求本身的分层特征相契合。基础研究阶段更需要财政引导、长期资本和风险容忍；中试阶段更需要风险补偿、保险保障和工程化验证资金；产业化阶段更需要信贷、并购和资本市场接力；规模化阶段则需要全球资产配置和跨境退出通道。大湾区的特殊性在于，不同法域、货币安排和关税制度并存，金融创新必须同时回答两个问题：长期资金从哪里来，跨境要素如何高效、安全地流动。

二、耐心资本：真正需要补强的不只是资金规模，更是跨周期配置的制度条件

文件提出发挥国家创业投资引导基金耐心资本作用，用好已设立社保科创基金，稳妥有序为科创领域提供资金支持，并支持发展并购基金、打通并购实施堵点。这些安排的意义，不宜只用资金规模衡量，更应看它能否改变一级市场“期限错配、考核偏短、退出单一”的结构性约束。

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资金并不算少，关键在能否真正“等得起”。

第一，考核机制要与资产久期匹配。如果基金存续期较长，而管理团队仍按年度排名、短期收益和轮岗节奏接受评价，实际投资行为就会向短周期回摆。文件提出建立健全中央企业创业投资“长周期算总账”的考评机制，方向明确；更重要的是把这一逻辑扩展到保险资金、社保资金、银行理财等长期资金，并落到会计处理、资本占用、偿付能力和绩效归因规则。

第二，容错边界要清晰、稳定、可预期。硬科技投资天然具有较高失败率，单个项目失败不应简单等同于追责事由。近年各地推进尽职免责清单，是积极进展；下一步更需要明确清单适用边界、认定主体独立性，以及尽职免责与后续审计、监督程序之间的衔接，避免一线投资人在“不敢投、慢投、只投成熟项目”之间做理性选择。

第三，退出通道决定耐心资本能否循环。长期资金能够耐心，前提是未来有相对确定的退出路径。IPO通道容量有限，并购重组应当成为硬科技企业更重要的退出和整合方式。文件同时强调并购基金和区域并购金融服务协同，正是为了降低“投得进、退不出”的沉没成本。

还有一层常被忽略：耐心资本既是资金供给问题，也是资产质量问题。若企业治理、财务规范、知识产权归属和信息披露基础不清晰，长期资本即使有意愿，也难以完成尽调、定价和持有后的管理。因此，培育耐心资本与培育合格投资标的，本质上是同一件事。

三、深港金融合作：从“管道联通”走向“规则衔接”，这是难度更高也更有价值的一步

文件对大湾区部署的重心在“开放”：支持深圳光明科学城、东莞松山湖科学城、广州南沙科学城等重点区域开展产学研跨区域协同创新；支持前海、河套、南沙、横琴重大合作平台先行先试；推动内地金融科技创新监管工具与香港金融科技监管沙盒对接联网；深化粤港澳跨境征信合作；探索数据要素跨境流动和知识产权跨境转化机制；支持企业用好境内外“两个市场、两种资源”，并推动大湾区港股企业依规在深圳上市。

过去二十年，深港金融合作的重点在“管道”：深港通、债券通、跨境理财通等机制把两地资金连接起来。截至2026年5月底，深港通累计交易金额已超过150万亿元，说明管道已经具备相当容量。但管道主要解决交易通道问题，难以完全解决尽调数据、征信互认、知识产权估值、合同适用和争议解决等制度摩擦。对一家香港创投机构投资深圳硬科技企业而言，资金可跨境只是起点，数据可否合规使用、征信可否采信、知识产权可否估值和处置，才是决定交易成本和风险定价的关键变量。

因此，文件中的跨境征信合作、数据要素跨境流动、知识产权跨境转化等条款，表面看偏技术，实质是把合作从资金层面推进到信息层面和制度层面。这部分改革难度更高，因为它触及不同法域下的监管边界和数据治理规则；但也正是这部分，决定大湾区能否从“资金通道”升级为“要素配置平台”。

值得关注的是河套。河套深港科技创新合作区总面积约3.89平方公里，其中深圳园区3.02平方公里、香港园区0.87平方公里，是大湾区重大合作平台中空间尺度较小、制度试验属性较强的一个。2026年6月，外商直接投资人民币资本金入账便利化试点在河套落地，允许符合条件的园区科创主体更便利地接收境外人民币资本金。这类安排金额未必大，但验证了“一区两园”制度设计的可行性；若能体系化提炼，其对制度型开放的参考价值可能高于经济体量本身。

四、比融资更重要的是，把“科技—产业—金融”循环真正闭合

这份文件容易被理解为加大资金投入的安排。但从条款结构看，它更像是在完善一套闭环机制：前端有国家创业投资引导基金和基础研究投入保障，中端有中试平台、技术交易、风险保险和征信数据支持，后端有并购基金、资本市场互联互通和跨境退出安排。

大湾区产业结构的特点是应用端强、源头端相对分散。深圳研发投入和企业创新活跃，但基础研究仍需加强；香港高校基础研究实力较强，产业化腹地相对有限；广州科研资源集中，与产业资本的耦合仍有提升空间。三地优势互补要真正发生，需要金融在中间承担识别、定价、分担和整合功能。

从这个角度看，几项“非大额资金”安排更值得关注。其一，“创新积分制”在京津冀、长三角、粤港澳大湾区率先互联互通互认，实际上是在为科技型企业建立跨区域信用语言，降低金融机构重复尽调和重复评估成本。其二，依托深交所科交中心等平台探索科技成果资产确权、评估、质押、处置全链条服务，指向的是科技成果“如何定价、如何流转、如何处置”的基础问题。其三，加强金融支持中试平台建设，推广科技成果转化费用损失保险等产品，正中创新链条上风险最集中、资金最匮乏的环节。中试不是产业化后期的“锦上添花”，而是科技成果从样品到产品、从产品到产业的必经关口。

这些事做成之后，金融资源才更可能流向创新前端，而不是集中在后端做配套融资。循环一旦闭合，资金使用效率会提高，耐心资本也才有可持续的回报来源。

五、更大的意义：这是一次关于开放与风险平衡的压力测试

若只看大湾区，这份文件是区域科技金融布局；放到更大背景看，它也是一次关于开放、配置效率与风险防控平衡的制度试验。当前金融体系并不缺资金总量，真正需要提升的是把资金引向硬科技、引向长周期资产的配置能力。难点不在“多投放”，而在风险能否被准确定价、失败能否被合理分担、退出能否形成闭环、责任能否清晰界定。

大湾区适合承担这一试验，也要求更高。多元法域和货币安排并存，使跨境金融活动的风险传导更快、更隐蔽；一旦出现监管套利或资金异常流动，处置成本也更高。文件专门设置风险联防联控条款，强调防止一哄而上、盲目投资和低水平重复建设，并要求避免“内卷式”竞争。这些提醒具有针对性：科技金融最需要警惕的不是投入不足，而是短期化、同质化和运动式投入。

因此，这份文件真正的考验，不在于出台多少细则、设立多少基金，而在于能否在三年左右时间内，把“耐心”转化为一套可操作、可考核、可问责，同时具有合理容错空间的制度。到2030年，文件设定的直接融资占比提升、区域金融服务一体化格局基本形成等目标，属于相对可见的指标；更难也更重要的是一个“看不见的指标”：一名深圳的工程师带着核心技术出来创业，能否在较短时间内找到愿意陪伴十年的资本，并清楚知道资金从哪里来、风险由谁分担、未来从哪里退出。

如果这个问题有了稳定答案，大湾区建设国际科技创新中心，就不只是产业目标，也会成为制度能力。

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